Entre la ética y la legalidad: representación de los intereses de los accionistas ante ofertas públicas de adquisición

El conflicto entre los miembros de la Junta Directiva del Grupo de Inversiones Suramericana S.A. (Grupo Sura) respecto a la oferta pública de adquisición (OPA), lanzada por la International Holding Company (IHC) sobre Grupo Nutresa S.A, ha despertado una amplia discusión sobre las buenas prácticas de gobierno corporativo de las empresas listadas en bolsa.

La administración de Grupo Sura, en cabeza de su presidente Gonzalo Pérez Rojas, ha aclarado que su Junta Directiva no ha decidido sobre la OPA en cuestión, y que la reunión sostenida por tres directores de ésta, en la cual tres miembros de ese momento manifestaron su voluntad de aceptar la OPA en cuestión no fue válida por no cumplir con los estatutos de la empresa y los demás requisitos de ley. Esta declaración se sustenta en que, en una Junta Directiva de siete miembros, la mayoría requerida para deliberar y tomar decisiones es de mínimo cuatro directores.

Este proceso ya está en una disputa legal que deberán resolver las Superintendencias Financiera y de Sociedades colombianas o un Tribunal de Arbitramento. De hecho, el 18 de noviembre, el Juzgado 4 Civil del Circuito de Oralidad de Medellín, decretó una medida cautelar que ordena a la administración abstenerse de ejecutar órdenes o instrucciones que provengan de reuniones de miembros de la Junta Directiva de la empresa con la participación y el voto de menos de cuatro miembros. Por lo demás, la decisión de una primera instancia estará seguramente acompañada por recursos posteriores sobre la decisión. Al margen de la inminencia del litigio, esta situación tiene unas dimensiones éticas, societarias y financieras que nos dejan lecciones.

Desde el punto de vista societario hay que recordar que la posibilidad de tomar hostilmente el control de una compañía se da cuando otro inversionista considera que la misma no es administrada óptimamente y que en sus manos valdrá más. El lado positivo del “mercado por el control corporativo” para los accionistas es que la amenaza constante de que exista una toma hostil y se sustituya a la administración, es un poderoso incentivo para que los administradores minimicen los costos de agencia y actúen en favor de los intereses de todos sus accionistas. Por lo tanto, la figura de las OPA hostiles son un mecanismo para alinear los intereses de accionistas y administradores, disminuir problemas de agencia y, como consecuencia, generar valor para los accionistas.

Lo negativo, es que los accionistas deben ser conscientes del hecho de que una adquisición hostil puede destruir valor, si el oferente se centra en beneficios a corto plazo o tiene intereses particulares que pueden ir en contra de los beneficios de la totalidad de los accionistas e incluso de otros interesados. Por ejemplo, en el caso de utilizar una compañía como vehículo para hacerse al control de una segunda, afectando a los accionistas que están en la primera compañía.

En este caso, pareciera que el intento de los tres miembros de junta de aprobar la oferta de la OPA por Nutresa tiene en el fondo el interés de facilitar el cambio de control accionario de las compañías del GEA, pensando en últimas en el control de la junta de Bancolombia. Aceptar la OPA es reconocer que una nueva administración en Nutresa sería favorable para sus accionistas. Rechazarla es una señal que la empresa vale más con el Grupo Sura como dueño.

Los directores no deben olvidar que tienen una responsabilidad fiduciaria ante todos los accionistas y, en este sentido, sus decisiones deben cumplir con ese deber. Una decisión tan trascendente para los accionistas de Grupo Sura debe tomarse garantizando que todos los miembros de junta que representan de manera completa los intereses de todos los accionistas tengan la posibilidad de participar. Los miembros de una junta directiva deben actuar con diligencia, lealtad y buena fe, conforme a las leyes, los códigos de buen gobierno y en los mejores intereses de la generación de valor para todos los accionistas, sobre todo cuando se trata de empresas listada en bolsa.

La oferta de 15 dólares por cada acción de Grupo Nutresa implica una prima significativa sobre el valor de mercado de estas acciones, reconociendo un valor patrimonial para Grupo Nutresa cercano a los 34 billones de pesos. Suponiendo que la empresa tiene un buen cierre en 2022 con ventas de 17 billones (33% de crecimiento frente a 2021) y su margen de Ebitda llega al 14% (en 2021 fue del 12%), el múltiplo de valor de la compañía a EBITDA se ubicaría en 15,6. Los múltiplos de referencia de compañías latinoamericanas del sector alimentos empacados se ubican alrededor de 4,7 (Gruma 7,83; Bimbo 8,25; JBS 3,45) y para compañías internacionales la media es de 9,68 (Nestle 16,25; Mondolez 17,8; Kraft Heinz 10,3; Hershey, 17; General Mills, 14,07). Dentro de su responsabilidad fiduciaria, esta es una situación que la Junta Directiva de Grupo Sura debe considerar detenidamente y, sobre todo, tomar una decisión que deje en claro que no aceptar la oferta es una respuesta a criterios técnicos apropiados, incluyendo los beneficios de la transacción para todos los accionistas, y no solo para un grupo, los intereses particulares de unos accionistas frente a otros y los riesgos asociados a aceptar la oferta, teniendo en cuenta la falta de certeza sobre los planes de mediano plazo de los oferentes y no un fenómeno de atrincheramiento por parte de la administración.

Para resolver los conflictos entre las partes interesadas por el control de Grupo Nutresa al margen de las instancias legales, se podría recurrir a mecanismos alternativos de negociación como el denominado reto de oferta final arbitrado (ROFA) en el cual, una de las partes, presenta una oferta (demanda) objetivamente justa, retando a la contraparte a que realice su mejor demanda (oferta), y luego se permite que un árbitro decida cuál de los dos es más razonable. Como resultado, la amenaza de perder en un reto de oferta final arbitrado originará que una contraparte con postura poco racional replantee su posición y regrese al terreno de las negociaciones con una oferta (demanda) más razonable.

Este mecanismo estratégico tendría sentido si una de las partes confía en que puede haber una resolución justa del conflicto, y potencialmente puede contribuir a fortalecer la reputación en términos de justicia de las contrapartes. Escalar la disputa al terreno del litigio mediante tribunal de arbitraje convencional podría ser un proceso largo y costoso para todas las partes involucradas. En todo caso, lo fundamental es que las decisiones que se tomen en procesos de OPA, deben ceñirse a estrictos criterios éticos y morales.

La historia no necesariamente se repite, pero definitivamente rima, como dijo Mark Twain. Las empresas antioqueñas han enfrentado OPAs de grupos económicos de otras regiones del país. La compra de Cervunión, por parte del grupo Santodomingo en 1972, y de Postobón, por parte del grupo Ardila mediante tomas hostiles, son dos ejemplos que se materializaron en un mundo de varios intentos de hacerse a empresas antioqueñas mediante esta figura (Restrepo, 2009, 227). Más recientemente, y más cercano al caso en cuestión, el 29 de agosto de 1997, el Banco Industrial Colombiano, de propiedad en ese entonces del Grupo Suramericana, absorbió al Banco de Colombia para conformar el banco más grande del país en ese momento, Bancolombia. En ese momento, Bancolombia pasó a controlar el 23% de los activos financieros colombianos. A su vez, en 1994, Jaime e Isaac Gilinski habían adquirido el control del Banco de Colombia tras la subasta de acciones realizada por el Gobierno nacional.

Sin embargo, en la situación de las OPAs que hoy se han visto entre el empresariado antioqueño hay un factor novedoso: la disputa suscitada por la OPA por Grupo Nutresa obedece a una dinámica de entrada de grandes capitales internacionales que afecta las dinámicas de gestión empresarial en el ámbito local.

La entrada de capitales extranjeros no solamente pone a las empresas colombianas a pensar en su estrategia frente a jugadores con capital listo para invertir por encima de las capacidades locales, sino que también pone sobre la mesa la necesidad de mejorar los arreglos institucionales para hacer que la entrada de capitales internacionales fortalezca el desarrollo empresarial colombiano y conserven los impactos positivos en la sociedad colombiana. Al fin y al cabo, la discusión sobre la ética y el gobierno corporativo es una cuestión global.

El margen entre la legalidad y la ética en el ejercicio de la representación de los accionistas y en la configuración del gobierno corporativo de una organización es un debate abierto. Las decisiones de inversión deben ser legales y éticas. La legalidad de una acción depende del marco jurídico relevante para la toma de las decisiones, pero la ética responde a la conformidad de esa acción con principios y valores propios de un mundo empresarial responsable. Acudir a la presión mediática canalizada vía un medio de propiedad de una de las partes interesadas y a una interpretación discutible frente a la conformación del quórum de un órgano de gobierno corporativo para presionar una decisión que favorece a un grupo de accionistas frente al resto, podrá considerarse un proceder dentro del marco de la legalidad; la determinación de este punto la hará las autoridades correspondientes. Sin embargo, no necesariamente se trata de un comportamiento ético. La reflexión entonces, para las organizaciones que estén en situaciones similares, debe ser sobre la transparencia y el compromiso con el propósito de las organizaciones y las reglas equitativas del mercado.